行業(yè)配置與投資組合

　　在經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)減速的大背景下，我們看好上游行業(yè)中具備資源壟斷優(yōu)勢(shì)的行業(yè)，如煤炭、港口、機(jī)場(chǎng)、高速公路等；在消費(fèi)水平提高的前提下，看好持續(xù)穩(wěn)定增長(zhǎng)的下游行業(yè)，如醫(yī)藥、食品飲料、商貿(mào)旅游、紡織服裝、造紙等，其中具有品牌優(yōu)勢(shì)和核心競(jìng)爭(zhēng)力的公司是關(guān)注的重點(diǎn)。另外，氮肥、化學(xué)新材料以及電力設(shè)備等小行業(yè)也存在較好的投資機(jī)會(huì)。對(duì)于受宏觀調(diào)控影響較大的周期性行業(yè)，中短期內(nèi)還存在一些不確定因素，我們將密切關(guān)注行業(yè)的變化，尤其是價(jià)格和成本的變化，其中具有產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)勢(shì)或產(chǎn)業(yè)整合能力強(qiáng)的行業(yè)龍頭仍可納入投資組合。

　　行業(yè)配置首先要考慮的是基本面因素，無論對(duì)周期性還是非周期性行業(yè)，我們都將利潤(rùn)增長(zhǎng)情況作為考察的指標(biāo)。另一個(gè)要考慮的因素是行業(yè)相對(duì)估值水平，基本面良好且估值合理的行業(yè)才能納入我們的選擇范圍。

　　2005年上市公司業(yè)績(jī)?cè)龇抡{(diào)。先從宏觀經(jīng)濟(jì)變動(dòng)對(duì)行業(yè)的傳導(dǎo)方面分析上市公司整體業(yè)績(jī)的變化趨勢(shì)。我們預(yù)測(cè)，2004年GDP增長(zhǎng)率約為9.2%，2005年GDP增長(zhǎng)率約為8.5%。也就是說，GDP在2004年達(dá)到近年來增長(zhǎng)的高點(diǎn)后，2005年增幅開始下調(diào)。根據(jù)自上而下的傳導(dǎo)機(jī)制，上市公司的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)也是2004年延續(xù)03年的高增速后，2005年增速回落。

　　通過對(duì)滬深兩市1304家上市公司前三季度業(yè)績(jī)的統(tǒng)計(jì)，表明2004年業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)迅速。前三季度加權(quán)平均每股收益0.216元，同比增長(zhǎng)30.91%，每股收益、凈資產(chǎn)收益率、每股凈資產(chǎn)等三項(xiàng)指標(biāo)已超過2003年全年水平，預(yù)計(jì)2004年全年業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)也將在30％以上。

　　再從我們重點(diǎn)跟蹤的股票池業(yè)績(jī)預(yù)測(cè)方面，也能夠說明2005年上市公司業(yè)績(jī)?cè)龇抡{(diào)的趨勢(shì)（見表3）。

　　在預(yù)期2005年上市公司整體業(yè)績(jī)?cè)龇抡{(diào)的背景下，行業(yè)配置的重點(diǎn)是尋找業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)持續(xù)且穩(wěn)定的行業(yè)或2005年增速變快的行業(yè)。

　　行業(yè)配置及投資組合：我們?cè)谛袠I(yè)業(yè)績(jī)趨勢(shì)和估值水平之間進(jìn)行綜合權(quán)衡，同時(shí)考慮各行業(yè)的流通市值占比，進(jìn)行2005年行業(yè)配置。在個(gè)股選擇方面，我們選擇行業(yè)內(nèi)PEG指標(biāo)相對(duì)靠前的個(gè)股，同時(shí)剔除年內(nèi)復(fù)權(quán)累計(jì)漲幅超過60％的個(gè)股（見表4）。

　　對(duì)主要行業(yè)的基本判斷及投資評(píng)級(jí)：

　　交通運(yùn)輸：2005年瓶頸依然存在，看好機(jī)場(chǎng)、港口、高速公路。民航業(yè)2005年的增長(zhǎng)速度大約為15％，機(jī)場(chǎng)行業(yè)將持續(xù)受益于行業(yè)景氣和來自航空領(lǐng)域的逐步開放，而航空公司則主要受到油價(jià)的影響，其收益具有較大的不確定性。港口行業(yè)中，主營(yíng)集裝箱裝卸業(yè)務(wù)的碼頭仍處于供不應(yīng)求的狀態(tài)，集裝箱吞吐量將繼續(xù)高速增長(zhǎng)，尤其是增長(zhǎng)潛力較大的沿海樞紐港口，部分碼頭裝卸費(fèi)率將會(huì)提高。高速公路行業(yè)在鐵路運(yùn)輸瓶頸沒有得到緩解以及汽車保有量快速增多的前提下，國(guó)道主干線上的車流量將在未來2－3年內(nèi)高速增長(zhǎng)，為治理超載，可能更多的省份將會(huì)由按車型收費(fèi)改為計(jì)重收費(fèi)，超載車輛較多的高速公路將明顯受益。

　　煤炭：由于下游行業(yè)的拉動(dòng)以及交通運(yùn)輸瓶頸不可能在短期內(nèi)解決，2005年煤炭?jī)r(jià)格還有繼續(xù)上漲的動(dòng)力。其中，冶金煤由于受到供求關(guān)系失衡的影響，上漲的動(dòng)力很強(qiáng)。判斷國(guó)際市場(chǎng)價(jià)格將出現(xiàn)50%以上的上漲，在預(yù)計(jì)煉焦煤2005年出現(xiàn)600萬噸左右凈進(jìn)口的情況下，國(guó)內(nèi)冶金煤價(jià)格應(yīng)該跟進(jìn)。電煤價(jià)格更多地取決于煤電雙方博弈和政策干預(yù)的結(jié)果，上漲的動(dòng)力稍弱。我們判斷05－06財(cái)年國(guó)際市場(chǎng)煤炭長(zhǎng)協(xié)價(jià)格仍將大幅上漲，預(yù)計(jì)幅度在15％左右。在此情況下，兗州煤業(yè)等出口比重較大的公司將受益最大?？春脽捊姑罕戎剌^大和出口比重較大的上市公司。

　　醫(yī)藥：行業(yè)長(zhǎng)期穩(wěn)定增長(zhǎng)的內(nèi)在驅(qū)動(dòng)因素如人口增長(zhǎng)、人口老齡化、人均用藥等并未改變，醫(yī)?；鹬С鲈鲩L(zhǎng)成為醫(yī)藥經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的重要驅(qū)動(dòng)力。近五年醫(yī)藥工業(yè)經(jīng)濟(jì)一直保持兩位數(shù)的產(chǎn)銷和利潤(rùn)的穩(wěn)定增長(zhǎng)，但2003年3季度以來政策與市場(chǎng)兩大層面的多種負(fù)面因素集中顯現(xiàn)，醫(yī)藥行業(yè)利潤(rùn)增速出現(xiàn)階段性的回落。而今年8月份以來占據(jù)國(guó)內(nèi)第一大用藥領(lǐng)域地位的抗感染藥物市場(chǎng)逐步回暖，對(duì)于化學(xué)原料藥與化學(xué)制劑藥行業(yè)的整體效益水平回升具備重要意義；加上中藥行業(yè)銷售與利潤(rùn)水平的持續(xù)穩(wěn)定增長(zhǎng)和生物制品行業(yè)的快速成長(zhǎng)，2005年醫(yī)藥行業(yè)效益有望回升。相比國(guó)內(nèi)化學(xué)制劑藥企業(yè)普遍缺乏創(chuàng)新產(chǎn)品儲(chǔ)備和國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)能力的現(xiàn)狀，中藥行業(yè)與特色原料藥子行業(yè)仍將是中國(guó)醫(yī)藥經(jīng)濟(jì)的比較優(yōu)勢(shì)行業(yè)，整體上具備更突出的核心競(jìng)爭(zhēng)力和穩(wěn)定增長(zhǎng)前景。未來的優(yōu)勢(shì)上市公司將更多地出現(xiàn)在中藥和特色原料藥子行業(yè)中。

　　食品飲料：食品飲料行業(yè)的價(jià)格傳導(dǎo)能力較弱，2004年各子行業(yè)盈利水平都有不同程度的下滑。但作為快速消費(fèi)品行業(yè)，在我國(guó)步入新一輪經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)周期、居民收入水平穩(wěn)步提高、消費(fèi)結(jié)構(gòu)升級(jí)的大背景下，具有非常廣闊的發(fā)展空間?？春闷渲惺袌?chǎng)發(fā)展空間大、產(chǎn)業(yè)集中度不斷提高、產(chǎn)品定價(jià)能力強(qiáng)、品牌效應(yīng)顯著的上市公司。

　　電力設(shè)備：在今后的2－3年中，電力設(shè)備行業(yè)仍然將處于持續(xù)景氣周期，但是不同的子行業(yè)將面臨不同的狀況。我們判斷，2004－2005年將是電站設(shè)備子行業(yè)增長(zhǎng)的高峰期，2006年后將面臨逐步下滑的趨勢(shì)。輸變電設(shè)備和電力二次設(shè)備行業(yè)面臨更長(zhǎng)的景氣周期，大約能延續(xù)到2007年前后。

　　紡織：紡織行業(yè)具有明顯的比較優(yōu)勢(shì)，是我國(guó)最具有國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力的行業(yè)。目前紡織行業(yè)的外貿(mào)依存度高達(dá)50%，出口是拉動(dòng)紡織行業(yè)發(fā)展的主要因素。2005年1月1日起，紡織品、服裝貿(mào)易的配額將全部取消，我國(guó)紡織行業(yè)面臨歷史性發(fā)展機(jī)遇，出口將有一倍以上的增長(zhǎng)空間。但一些不利因素也使我國(guó)紡織行業(yè)的發(fā)展面臨考驗(yàn)：1、競(jìng)爭(zhēng)將更加激烈；2、非配額貿(mào)易壁壘將增加，如技術(shù)壁壘、特別保障和反傾銷措施；3、人民幣如果升值會(huì)導(dǎo)致出口型公司的業(yè)績(jī)下降。重點(diǎn)關(guān)注各個(gè)子行業(yè)內(nèi)產(chǎn)品附加值高的公司，這類公司不僅可以規(guī)避同質(zhì)化惡性競(jìng)爭(zhēng)，而且由于其更強(qiáng)的議價(jià)能力，可以有效規(guī)避“反傾銷”等貿(mào)易壁壘以及部分抵消人民幣升值的不利影響。

　　商業(yè)零售：預(yù)計(jì)2004年商業(yè)板塊業(yè)績(jī)同比增長(zhǎng)30％以上。商業(yè)零售行業(yè)的激烈競(jìng)爭(zhēng)導(dǎo)致業(yè)態(tài)不斷變化，連鎖超市具有較強(qiáng)的競(jìng)爭(zhēng)力。隨著2004年12月11日我國(guó)零售業(yè)將在股權(quán)比例、地域限制和開店審批等方面全面對(duì)外資開放，行業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)激烈程度將進(jìn)一步加劇，收購兼并重組也將會(huì)更加頻繁發(fā)生，優(yōu)勢(shì)企業(yè)面臨良好發(fā)展機(jī)遇。

　　銀行：銀行業(yè)與宏觀經(jīng)濟(jì)和貨幣政策高度相關(guān)。2004年存貸款增長(zhǎng)緩慢，將制約2005年銀行股業(yè)績(jī)的增長(zhǎng)空間，同時(shí)經(jīng)濟(jì)增速下滑可能使銀行業(yè)的不良資產(chǎn)出現(xiàn)反彈。但銀行業(yè)作為國(guó)民經(jīng)濟(jì)的基礎(chǔ)行業(yè)，國(guó)家的政策支持力度不斷加大，預(yù)計(jì)2005年將出臺(tái)降低銀行業(yè)稅收的政策，并且對(duì)銀行業(yè)的產(chǎn)品創(chuàng)新給予更多的支持，這將有利于銀行業(yè)中間業(yè)務(wù)的發(fā)展。從估值水平看，目前我國(guó)銀行股市凈率和市盈率與香港銀行股基本接近。

　　石化：隨著投機(jī)氛圍的減弱，2005年國(guó)際原油價(jià)格將在目前高價(jià)位水平上有所回落，但回落的幅度不會(huì)太大，全年均價(jià)仍可能超過40美元/桶。40美元/桶的原油價(jià)格對(duì)世界經(jīng)濟(jì)的影響有限，石化行業(yè)整體復(fù)蘇的態(tài)勢(shì)不會(huì)因此而中斷。下游化學(xué)制品企業(yè)不具備定價(jià)能力，原料成本的大幅上漲抵消了市場(chǎng)容量放大等積極因素。產(chǎn)業(yè)增長(zhǎng)格局的特征決定了2005年石化上游基礎(chǔ)化工原料行業(yè)仍將壓倒下游化學(xué)制品行業(yè)，具有更大的獲利空間。處于產(chǎn)業(yè)鏈中上游的大型石化企業(yè)明顯受益。不過，周期頂點(diǎn)的臨近、人民幣升值的預(yù)期以及中石油的上市預(yù)期使得對(duì)石化股二級(jí)市場(chǎng)的操作相對(duì)保守。

　　化工：2005年化工行業(yè)處境有所改善，整體形勢(shì)轉(zhuǎn)暖。從細(xì)分子行業(yè)看，農(nóng)藥、氮肥和無機(jī)化工景氣持續(xù)回升，業(yè)績(jī)保持增長(zhǎng)；化學(xué)新材料處于快速發(fā)展階段；下游加工行業(yè)中的塑料和橡膠制品業(yè)仍面臨成本消化壓力。

　　造紙：依然存在較大的消費(fèi)缺口，是我國(guó)少數(shù)幾個(gè)供不應(yīng)求的行業(yè)之一。2004年以來紙漿和廢紙價(jià)格大幅上漲，原材料價(jià)格的上漲源于造紙企業(yè)產(chǎn)能的擴(kuò)張和制漿企業(yè)生產(chǎn)成本和運(yùn)輸費(fèi)用的上漲。原材料占到造紙企業(yè)生產(chǎn)成本的60%左右，價(jià)格上漲會(huì)壓縮造紙企業(yè)的盈利空間。我國(guó)造紙業(yè)的出口量遠(yuǎn)遠(yuǎn)小于進(jìn)口量，人民幣升值預(yù)期對(duì)造紙行業(yè)有利。2005年我國(guó)造紙行業(yè)將依然保持旺盛的增長(zhǎng)勢(shì)頭。

　　機(jī)械：中國(guó)重化工業(yè)時(shí)代的到來及全球制造業(yè)向中國(guó)轉(zhuǎn)移，使機(jī)械行業(yè)連續(xù)三年保持高增長(zhǎng)。前三季度機(jī)械行業(yè)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行形勢(shì)總體良好，總計(jì)完成工業(yè)總產(chǎn)值23620億元，同比增長(zhǎng)28.94%，在機(jī)械工業(yè)的發(fā)展史上仍是相當(dāng)高的增速。機(jī)械行業(yè)與固定資產(chǎn)投資息息相關(guān)，2005年發(fā)改委計(jì)劃對(duì)固定資產(chǎn)投資增長(zhǎng)的控制目標(biāo)在15%左右，而由于機(jī)械行業(yè)的增長(zhǎng)慣性，預(yù)計(jì)2005年機(jī)械行業(yè)增長(zhǎng)將在15%-20%，部分行業(yè)如工程機(jī)械由于在今年一季度基數(shù)過高的原因，可能在明年一季度會(huì)出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)。宏觀調(diào)控對(duì)機(jī)械行業(yè)各子行業(yè)的影響，正逐漸從投資推動(dòng)的專用設(shè)備行業(yè)向通用機(jī)械行業(yè)、由生產(chǎn)周期短的子行業(yè)向生產(chǎn)周期長(zhǎng)的子行業(yè)傳導(dǎo)。

　　家電：家用電器制造行業(yè)從量上來說發(fā)展迅速，但原材料成本上升降低了行業(yè)盈利能力，并不斷抵消規(guī)模擴(kuò)張所帶來的利潤(rùn)增長(zhǎng)。從行業(yè)發(fā)展?fàn)顩r來看，出口占行業(yè)銷售比重越來越大，出口價(jià)格的下降也令國(guó)內(nèi)家電制造企業(yè)面臨更多的困境。隨著小家電上市公司的增多，家電企業(yè)上市公司在行業(yè)中越來越具代表性。大家電上市公司由于規(guī)模較大，未來成長(zhǎng)性相對(duì)來說有所不足。而小家電上市公司規(guī)模較小，未來具有較強(qiáng)的成長(zhǎng)性，尤其是行業(yè)龍頭的成長(zhǎng)性遠(yuǎn)好于其他家電上市公司。

　　鋼鐵：隨著固定資產(chǎn)投資增速的進(jìn)一步下滑，2005年國(guó)內(nèi)鋼材需求量的增長(zhǎng)速度將開始回落，鋼材生產(chǎn)和消費(fèi)將由高速增長(zhǎng)轉(zhuǎn)為平穩(wěn)增長(zhǎng)。在國(guó)內(nèi)長(zhǎng)材供給大于實(shí)際需求的長(zhǎng)期趨勢(shì)下，長(zhǎng)材市場(chǎng)價(jià)格的走勢(shì)將逐漸趨弱，并且由于長(zhǎng)材價(jià)格大幅波動(dòng)的基礎(chǔ)－中間需求的存在，長(zhǎng)材價(jià)格的走勢(shì)將更加跌宕起伏。2005年板材市場(chǎng)價(jià)格仍將保持高位運(yùn)行的態(tài)勢(shì)，上漲和下跌的幅度都比較有限。隨著世界上主要幾家大型鐵礦石生產(chǎn)商的投資擴(kuò)產(chǎn)，國(guó)際鐵礦石市場(chǎng)供應(yīng)將保持穩(wěn)定增長(zhǎng)并達(dá)到供需平衡。因此國(guó)際鐵礦石的價(jià)格雖然會(huì)在一段時(shí)間內(nèi)保持強(qiáng)勢(shì)，但再次上漲的空間有限。在2005年鋼材市場(chǎng)的消費(fèi)增長(zhǎng)速度開始放緩、鋼材市場(chǎng)價(jià)格難以再度大幅攀高、生產(chǎn)成本居高不下的情況下，鋼鐵類上市公司的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)存在即將見頂?shù)娘L(fēng)險(xiǎn)。鋼鐵類上市公司的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)決定其投資價(jià)值。

　　電子元器件：2004年以來，我國(guó)電子元器件制造行業(yè)一直處于快速增長(zhǎng)之中，行業(yè)景氣度不斷向上。國(guó)內(nèi)上市公司的發(fā)展更多受消費(fèi)類電子產(chǎn)品的市場(chǎng)銷售狀況影響，從上下游的傳導(dǎo)機(jī)制看，預(yù)計(jì)上市公司05年增長(zhǎng)速度趨緩。關(guān)注各子行業(yè)中成長(zhǎng)性好的優(yōu)勢(shì)企業(yè)。

　　電力：我們判斷，2005年全國(guó)電力供求基本平衡，2006年供大于求。供大于求的行業(yè)環(huán)境為加速電力體制改革提供了難得的外部條件，預(yù)計(jì)2005－06年改革進(jìn)度會(huì)提速，最快在2007－08年行業(yè)最低迷時(shí)基本完成市場(chǎng)化的大部分準(zhǔn)備工作。2005年應(yīng)重點(diǎn)關(guān)注的行業(yè)熱點(diǎn)除“煤電聯(lián)動(dòng)”之外，就是隨之而來的“電煤價(jià)格并軌”，以及“區(qū)域電力市場(chǎng)部分電量競(jìng)價(jià)上網(wǎng)正式開始”。行業(yè)投資策略：重水電輕火電，規(guī)模擴(kuò)張為主，區(qū)域（京津唐、華東、華南）與機(jī)組結(jié)構(gòu)（大容量、環(huán)保型）選擇為輔。

　　建材：作為典型的投資拉動(dòng)型行業(yè)，2005年宏觀緊縮政策的影響仍有待觀察，總體供大于求的狀況沒有改變，成本上升壓力和運(yùn)輸瓶頸將繼續(xù)存在，水泥和玻璃的價(jià)格走勢(shì)不容樂觀?？春眯袠I(yè)加速整合的過程中的優(yōu)勢(shì)企業(yè)。

　　房地產(chǎn)：2004年以來的宏觀調(diào)控對(duì)房地產(chǎn)行業(yè)的影響已經(jīng)有所顯現(xiàn)，開工面積和竣工面積增幅均有較大回落，商品房空置面積有所下降，但房地產(chǎn)開發(fā)投資和商品房?jī)r(jià)格仍呈現(xiàn)快速增長(zhǎng)。2005年國(guó)家將繼續(xù)嚴(yán)控土地供給、銀行信貸，行業(yè)形勢(shì)偏緊，但需求的大量存在使得房?jī)r(jià)仍有上漲的動(dòng)力。另外，人民幣升值將使行業(yè)受益?？春脫碛谐渥愕耐恋貎?chǔ)備、良好的品牌優(yōu)勢(shì)、融資能力強(qiáng)的公司