機(jī)構(gòu)四季度策略匯總行情即將平淡收尾?
在年初、季初關(guān)注研究機(jī)構(gòu)的策略報(bào)告,是《紅周刊》連續(xù)幾年一直在做的工作。因?yàn)檫@項(xiàng)工作,每每都要去細(xì)讀那些動輒上萬言的報(bào)告。文字堆里找線索固然辛苦和乏味,但在過去,情緒總不時能被一些新鮮觀點(diǎn)所激活。比如博時曾經(jīng)的“漂亮50”,國泰君安曾經(jīng)的“藍(lán)籌股王者歸來”,中信曾經(jīng)的“壟斷優(yōu)勢”……然而這一次,十余篇報(bào)告讀下來,甚感平淡:無非是說宏觀經(jīng)濟(jì)減速,公司業(yè)績下滑;無非是說股指運(yùn)行不上不下;無非是說選股要避開周期性行業(yè),自下而上……看起來,如今主流機(jī)構(gòu)的智慧如同這懨懨的市場走勢一般,揣著“激情退卻后的一點(diǎn)點(diǎn)倦”,而這,恰好是申銀萬國四季度策略報(bào)告的標(biāo)題。
但不管怎樣,我們還是將它們呈現(xiàn)給讀者。因?yàn)椤扒搜壑杏星€哈姆雷特”,過去激情四射的言論也許只是南柯一夢;而如今貌似平庸的觀點(diǎn),也許恰恰道出了年底市場的實(shí)情。希望您能從中找到自己需要的東西。
宏觀與政策關(guān)鍵詞:減速 下滑 緩進(jìn)
經(jīng)濟(jì)減速和公司業(yè)績下滑已是定局;年底政策面向暖但推進(jìn)力度應(yīng)不如從前
宏觀經(jīng)濟(jì):減速是共論,多空有分歧
宏觀經(jīng)濟(jì)已減速,并將在2005年的最后一個季度繼續(xù)減速,這是幾乎所有研究機(jī)構(gòu)的共同判斷。但共識之外,機(jī)構(gòu)們對此種大背景,對證券市場的多空影響卻得出了不同的結(jié)論。
長城證券是樂觀派的代表。他們指出,雖然下半年經(jīng)濟(jì)增速會下降,但是降幅不會太大。第四季度不會是經(jīng)濟(jì)周期的底部。他們統(tǒng)計(jì)了13年以來的中國經(jīng)濟(jì)增長數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn),有6年四季度的增速比前三個季度要高,有3年四季度與前三季度相同,只有4年比前三季度低。無論從歷史的經(jīng)驗(yàn),還是從現(xiàn)實(shí)的判斷,他們都認(rèn)為第四季度的經(jīng)濟(jì)增速不會下降太多。成都證券同樣不贊同夸大經(jīng)濟(jì)減速的負(fù)面影響。他們認(rèn)為,同美國股市相比,國內(nèi)股市對宏觀經(jīng)濟(jì)的回落反應(yīng)有過度之嫌,股市目前估值(考慮含權(quán))水平基本合理。
同樣贊同經(jīng)濟(jì)只是“小幅回調(diào)”而非“衰退”,華夏證券得出的推論卻是悲觀的。他們提出一個問題:“回調(diào)”和“衰退”,到底誰更糟?華夏證券認(rèn)為,從投資策略的角度來看,小步回調(diào)不斷地強(qiáng)化投資者“可能會出現(xiàn)一個更長時間的小步調(diào)整周期”的負(fù)面預(yù)期,因此,每一次主要宏觀經(jīng)濟(jì)指標(biāo)的微小變動都會使市場異常敏感。另一方面,只要經(jīng)濟(jì)運(yùn)行趨勢是向下的,尋找“具有增長性”的投資品種的難度就會加大。從這個意義上講,“回調(diào)”甚至比“衰退”帶給市場的負(fù)面沖擊更大。基于這樣的判斷,他們給予四季度宏觀經(jīng)濟(jì)對市場影響的評價(jià)是中性偏空。好在,他們認(rèn)為宏觀經(jīng)濟(jì)不會成為影響市場的主導(dǎo)因素,制度變革仍將是四季度投資策略的主題。
當(dāng)眾多報(bào)告還在擔(dān)心未來經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)“通貨緊縮”時,西南證券卻提出了一個相當(dāng)另類的觀點(diǎn):注意第四季度利率上升的風(fēng)險(xiǎn)。因?yàn)樵偷葒H商品價(jià)格以及不動產(chǎn)價(jià)格持續(xù)上漲,經(jīng)濟(jì)依然保持增長,美聯(lián)儲在颶風(fēng)災(zāi)難之后仍然堅(jiān)持上調(diào)利率25個基點(diǎn)。目前中國基準(zhǔn)利率——20天金融機(jī)構(gòu)再貸款利率已經(jīng)低于美國聯(lián)邦資金隔夜拆借利率42個基點(diǎn)。因此西南證券判斷,未來3個月內(nèi)利率水平繼續(xù)下行的空間很小,有可能向上小幅波動。
公司業(yè)績:悲觀論調(diào)一邊倒
對于四季度的公司業(yè)績,華泰證券用“高峰已過,下滑初現(xiàn)”八個字來形容。具體而言,周期性股票的利潤變化對市場整體利潤的影響,要大于非周期性股票。從中報(bào)信息看,2005年中期上市公司剔除不可比因素后的凈利潤同比下降了3.47%,加權(quán)每股收益0.138元,低于2004年中期的0.143元。由于上市公司規(guī)模最大的前200家公司占市場整體利潤的72%,其利潤水平基本上決定了整體市場的利潤水平。華泰證券對這200家公司的主營業(yè)務(wù)利潤結(jié)構(gòu)分季度進(jìn)行分析后發(fā)現(xiàn),周期性行業(yè)上市公司的主營業(yè)務(wù)利潤在2004年四季度達(dá)到了最高點(diǎn),2005年一、二季度逐步下滑。而非周期性的行業(yè)則基本保持穩(wěn)定,并有小幅增長。再結(jié)合中報(bào)信息,他們得出了這樣的推論——上市公司業(yè)績可能在2005年中期達(dá)到了利潤高峰,下半年市場的凈利潤總和可能開始下滑。
除了宏觀環(huán)境對公司業(yè)績的影響之外,世紀(jì)證券還提示關(guān)注四季度另一個影響公司業(yè)績的因素:股改帶來的道德風(fēng)險(xiǎn)。他們認(rèn)為,大股東基于股權(quán)分置改革和對價(jià)支付訴求,將自然產(chǎn)生業(yè)績博弈的動機(jī)。從股改的進(jìn)程分析,非流通股大量進(jìn)入流通狀態(tài)將在2006年6月甚至是2007年6月以后,因此大股東可能會利用會計(jì)準(zhǔn)則、八項(xiàng)計(jì)提跨年度調(diào)節(jié)上市公司利潤,這就形成了世紀(jì)證券降低上市公司2005年業(yè)績預(yù)期的一個重要理由。
股改政策:從“激進(jìn)期”進(jìn)入“緩進(jìn)期”
股改已經(jīng)進(jìn)入全面鋪開階段,有了前期政策面的全力護(hù)航,進(jìn)入四季度后,眾多機(jī)構(gòu)判斷,雖然政策環(huán)境依然會暖意融融,但再期待有前期那么大力度的政策推進(jìn)已不現(xiàn)實(shí)了。此外,再融資、新老劃斷等因素的潛在預(yù)期,給四季度的政策面帶來了更多的不確定性。正因如此,成都證券將四季度政策環(huán)境的評級由中性偏好下調(diào)為中性。
隨著完成股改公司的增多,《指導(dǎo)意見》中,關(guān)于“完成股權(quán)分置改革的上市公司優(yōu)先安排再融資”的承諾,得到了許多分析師的重視。成都證券判斷,再融資作為對完成股改公司的激勵,其恢復(fù)應(yīng)早于新老劃斷,不能忽視四季度啟動再融資的可能性。
證監(jiān)會與國資委在股改進(jìn)入深水區(qū)后出現(xiàn)的分歧,同樣進(jìn)入了分析師們的視線。雖然他們都承認(rèn)這是股改進(jìn)程中的一個不確定因素,卻很少有人認(rèn)為它將對未來股改乃至行情發(fā)展造成多大的障礙。招商證券的觀點(diǎn)比較有代表性:減少對價(jià)幅度與拖延股改進(jìn)程并不符合決策層的意愿,博弈的結(jié)果可能是兩大主導(dǎo)部門各讓一步。也許未來投資者需要向下修正對價(jià)預(yù)期,但依據(jù)雙方的談判能力,最終仍能獲得比較理想的對價(jià)。
市場與策略:投資策略的多元化時期
1000點(diǎn)至1250點(diǎn)成為機(jī)構(gòu)共識的大盤運(yùn)行空間。
對于四季度的行情,機(jī)構(gòu)總體的觀點(diǎn)是中性和中性偏淡。1000點(diǎn)至1250點(diǎn)成為共識的運(yùn)行空間。只有中關(guān)村證券認(rèn)為,大盤不排除達(dá)到1300點(diǎn)之上,看來機(jī)構(gòu) 總體較為謹(jǐn)慎。不少機(jī)構(gòu)認(rèn)為,市場下調(diào)的位置在1080至1100點(diǎn)附近,看來政策底已經(jīng)脫離千點(diǎn)的尷尬而有所抬升。
對于市場的運(yùn)行態(tài)勢,國投瑞銀、招商證券、華夏證券都認(rèn)為箱體走勢震蕩整理是主基調(diào),這也成為策略報(bào)告中使用頻率最高的詞。中關(guān)村證券則指出,未來一段時間市場更像1995年和2002點(diǎn)的走勢,市場沒有主要的趨勢,而是在一個區(qū)間內(nèi)波動。而長城證券和世紀(jì)證券則明確指出:市場向淡,面臨較大力度的調(diào)整??傮w看,對四季度保持樂觀的機(jī)構(gòu)鳳毛麟角,另類觀點(diǎn)如華泰證券,認(rèn)為市場會有一段較大級別的反彈。對于行情的運(yùn)行節(jié)奏,成都證券提出了“倒U型”的預(yù)測,而申銀萬國則認(rèn)為市場將走出“反彈-下跌-再上揚(yáng)”的態(tài)勢。
股改推動力減弱
對于當(dāng)前行情最大的基本面——股改,其對行情的影響也是各大機(jī)構(gòu)關(guān)注的重點(diǎn)。機(jī)構(gòu)們普遍認(rèn)為,在四季度,股改對行情的推動力將減弱。富蘭克林基金公司認(rèn)為,“春種而冬藏”。經(jīng)過3個多月的上漲,對價(jià)預(yù)期得到了充分挖掘?!?0送3”這一平均對價(jià)水平很難再有大的突破,因此,對價(jià)因素將不再是推動市場上漲的主要動力。
世紀(jì)證券在進(jìn)行了統(tǒng)計(jì)后發(fā)現(xiàn),全市場的隱含對價(jià)預(yù)期高達(dá)41%至79%。而目前已經(jīng)完成股改的試點(diǎn)公司和首批已經(jīng)確定對價(jià)的股改公司中,平均送股對價(jià)水平分別為3.14和3.35??梢姡袌鲆呀?jīng)將對價(jià)透支,因此市場必將通過股價(jià)的結(jié)構(gòu)性變動來調(diào)整預(yù)期。在估值壓力、對價(jià)低于預(yù)期壓力、業(yè)績壓力、新老劃斷壓力、股改擴(kuò)容壓力多種壓力作用下,四季度市場趨勢總體向淡。
防御為主的投資策略
在對四季度行情總體平淡的判斷下,機(jī)構(gòu)建議總體以防御為主。此外不少機(jī)構(gòu)提出,要采用自下而上的選股策略,并加強(qiáng)波段操作。
那么,在防御的策略下,如何恰當(dāng)?shù)剡x股呢?華泰證券認(rèn)為,對那些不具備投資價(jià)值的公司而言,股權(quán)分置改革卻提供了一種“價(jià)值幻覺”。因此要清醒地認(rèn)識到,對那些績差股或行業(yè)前景不好的股票,對價(jià)并不能改變公司的基本面。世紀(jì)證券指出,近期市場資金主要流向估值不合理的個股。這說明目前舊的估值體系還有相當(dāng)?shù)氖袌?,沉淀在非主流個股中的資金借股改的幌子制造出逃機(jī)會。因此,隨著完成股改的公司增多,未來估值的結(jié)構(gòu)性調(diào)整將十分劇烈,整體市場估值水平將逐步向絕對估值體系靠攏。目前那些仍然高估的個股將在絕對估值體系沖擊下泡沫逐步破滅。而估值合理的公司和完成股改的公司,將與新老劃斷后上市的新股一起逐步成為市場主流。
盡管多數(shù)機(jī)構(gòu)建議“防御”策略,提倡優(yōu)選價(jià)值型公司,但華夏證券還是提出了另類的觀點(diǎn)。他們提出,四季度策略應(yīng)從防守向進(jìn)攻方向轉(zhuǎn)移,而藍(lán)籌股缺乏整體性機(jī)會。因?yàn)槟壳笆袌鲆呀?jīng)進(jìn)入了一個特別時期,這個時期的亮點(diǎn)并不在行業(yè)屬性和基本面的變化之中。股改所導(dǎo)致的估值紊亂現(xiàn)象仍將在相當(dāng)長時間內(nèi)存在,這會在很大程度上干擾機(jī)構(gòu)對于個股價(jià)值的判斷。而2005年全年業(yè)績能否保持增長值得疑慮。在這種背景下,希望借助“價(jià)值”引領(lǐng)行情走向深入并不現(xiàn)實(shí)。而目前機(jī)構(gòu)在藍(lán)籌股的價(jià)值挖掘上已經(jīng)顯示出極大的趨同性,藍(lán)籌股板塊的估值已經(jīng)十分合理,因此新進(jìn)場的資金要想繼續(xù)在這類股票上獲取短期超額收益,也是比較難的。因此,新入場的資金反而會集中到投機(jī)味道較濃的重組股和價(jià)值重估股票上。
選股思路進(jìn)入“黃金時代”
對于當(dāng)前我們所處的這個市場,中關(guān)村證券用了“黃金時代”來形容。他們指出,中國股市經(jīng)歷了莊家講故事的“神話時代”、基金說價(jià)值故事的“理性時代”,目前是機(jī)構(gòu)投資者百家爭鳴、百花齊放的“黃金時代”。華夏證券也同意,無論是股改時期基于對價(jià)的估值判斷,還是全流通時期基于資產(chǎn)低估的價(jià)值判斷,都為市場提供了全新的價(jià)值判斷方向。因此,目前是“多元化”選股思路最能盛行的時期了。這種狀況,這將給新進(jìn)場的投資者提供不同以往的選股模式。
對于股權(quán)分置改革試點(diǎn)帶來的投資機(jī)會,國投瑞銀認(rèn)為可以考慮三種類型的公司:有強(qiáng)烈參與股權(quán)分置改革動力的公司,如有籌資需求的公司;非流通股比例較大,且流通盤較小、公司資產(chǎn)增值意愿強(qiáng)烈的公司,如民營上市公司;以及有自然資源、營銷網(wǎng)絡(luò)、特質(zhì)品牌和壟斷優(yōu)勢的行業(yè)與公司,將凸現(xiàn)并購價(jià)值與資產(chǎn)重置價(jià)值。另外,已經(jīng)完成股改的G股公司,由于已消除了股改的不確定性,也應(yīng)該能夠受到追捧,尤其是帶有一定壟斷優(yōu)勢的公司以及資源類的優(yōu)質(zhì)公司。
在新形勢下,很多機(jī)構(gòu)還對資產(chǎn)和價(jià)值的重估給予較高的重視。新疆證券認(rèn)為,在第四季度尋找業(yè)績大幅增長的成長性個股的難度和成本加大,因此應(yīng)重點(diǎn)關(guān)注“低市盈率”和“低市凈率”等估值合理的大盤藍(lán)籌股,以及具備國際比較優(yōu)勢的行業(yè)和個股,并將“凈資產(chǎn)收益率”作為選擇合適投資品種的主要參考指標(biāo)之一。
華夏證券也談到,價(jià)值重估帶來的投資機(jī)會主要在以下三個方面,其一,從本幣升值中受益的公司,如一些非周期、非貿(mào)易品類的優(yōu)質(zhì)公司。其二,由會計(jì)政策、財(cái)務(wù)政策變動帶來的上市公司資產(chǎn)估值變化,比如土地等資源類資產(chǎn)的估值變動,可能顯著提高某些公司的資產(chǎn)價(jià)值。第三,重組題材。政府鼓勵上市公司通過“吸收合并、換股收購”等多種方式完成股改,尤其是績差公司的重組也會帶來投資機(jī)會。
行業(yè)與個股:價(jià)值驅(qū)動還是題材驅(qū)動
有機(jī)構(gòu)從宏觀角度選擇行業(yè)和個股,也有機(jī)構(gòu)從資金角度來看四季度的熱點(diǎn)
黯淡中行業(yè)選擇趨保守
廣發(fā)證券認(rèn)為,由于投資將進(jìn)一步減速,上游生產(chǎn)資料部門包括鋼鐵、石化、煤炭、等行業(yè)基本上已處于周期頂部,業(yè)績下滑風(fēng)險(xiǎn)增大。那些已經(jīng)先行下滑至周期底部附近的電解鋁、水泥、工程機(jī)械等行業(yè)的復(fù)蘇前景不明朗,仍然存在下滑風(fēng)險(xiǎn)。他們建議投資者重點(diǎn)關(guān)注能夠穩(wěn)健增長的行業(yè),具體包括基礎(chǔ)設(shè)施中的水務(wù)、高速公路;制造業(yè)中的港口機(jī)械、軍用電子器件、鉀肥、葡萄酒等6個行業(yè),重點(diǎn)公司水務(wù)領(lǐng)域的首創(chuàng)股份、南海發(fā)展和原水股份;高速公路行業(yè)中的福建高速、山東基建和贛粵高速;港口機(jī)械中的振華港機(jī);軍用電子器件行業(yè)中的火箭股份;鉀肥行業(yè)中的鹽湖鉀肥;葡萄酒行業(yè)中的張?jiān)。
國投瑞銀則把投資重點(diǎn)放在三個方面,第一是關(guān)注利潤在產(chǎn)業(yè)鏈中存在重新分配機(jī)會的一些行業(yè),如電力、電力設(shè)備、部分機(jī)械子行業(yè),重點(diǎn)公司如長江電力。第二是尋找業(yè)績增長持續(xù)性較高的公司,重點(diǎn)公司包括張?jiān)、華聯(lián)綜超、大商股份、招商銀行等。第三是一些基礎(chǔ)建設(shè)滯后于經(jīng)濟(jì)發(fā)展的瓶頸行業(yè),如電網(wǎng)、鐵路運(yùn)輸、水務(wù)、燃?xì)饧捌浞?wù)等,重點(diǎn)公司如鐵龍物流、北方創(chuàng)業(yè)等。
基于對經(jīng)濟(jì)整體增速放緩,結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型加快的認(rèn)識,招商證券堅(jiān)持以“消費(fèi)和服務(wù)”為重點(diǎn)投資方向。建議增持商業(yè)零售、食品飲料、軟件服務(wù)、中藥、旅游、傳媒等行業(yè)中的龍頭公司。另外,他們建議可適當(dāng)增持一些景氣度回升的細(xì)分行業(yè)龍頭,比如輸變電設(shè)備行業(yè)龍頭。
股改行情中的個股機(jī)會
申銀萬國認(rèn)為,四季度的投資熱點(diǎn)仍將繼續(xù)圍繞股改的方方面面展開。其中,可重點(diǎn)關(guān)注以下股改投資熱點(diǎn):
第一,業(yè)績持續(xù)增長的G股,比如G長電、G蘇寧;再融資類G股,比如G申能、G上港。再融資類G股在漲幅和估值上已經(jīng)弱于其他G股,而且歷史數(shù)據(jù)證明,參與增發(fā)等再融資,能夠獲得可觀收益。
第二,資產(chǎn)重估類股票。相對土地來說,出租車牌照資產(chǎn)重估更具有現(xiàn)金基礎(chǔ)。巴士股份、大眾交通,牌照重估價(jià)值都高于股票市值,值得關(guān)注。
第三,股改創(chuàng)新類股票,特別是有大股東新的資產(chǎn)注入的股票,比估值水平變化更有吸引力。相關(guān)公司有國投中魯、上海機(jī)場等。
海通證券則將股改概念的范圍進(jìn)一步深化。他們認(rèn)為,在全流通之后,大股東的價(jià)值將通過二級市場的價(jià)格來體現(xiàn),他們必將維持二級市場的價(jià)格。許多大股東會通過資產(chǎn)重組的方式來維持、提升市值。由此,如果大股東的實(shí)力比較強(qiáng),就會有優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)并愿意注入上市公司。按照這個思路,海通證券篩選出一些符合條件的公司。
價(jià)值驅(qū)動論者的優(yōu)選股
三季度大盤的上漲至今讓市場念念不忘,其動力自然來自于股改。天相投資將其歸結(jié)為政策驅(qū)動,他們認(rèn)為,在股改驅(qū)動股市后,市場進(jìn)一步上漲的動力將來自于對行業(yè)未來趨勢的判斷,可以歸結(jié)為價(jià)值驅(qū)動。目前來看,個股挖掘比行業(yè)分析更為有效。國家重點(diǎn)扶持產(chǎn)業(yè)值得重點(diǎn)關(guān)注,包括新能源行業(yè)和國家重點(diǎn)投資的裝備制造業(yè)。在新能源行業(yè)中值得關(guān)注的股票,一是涉足太陽能、風(fēng)能以及可再生能源的水能等投資的股票,如天威保變、湘電股份、金山股份等;二是具有節(jié)能概念的股票,包括豐原生化、南玻A等。在裝備制造業(yè)中值得重點(diǎn)關(guān)注的股票,包括電力設(shè)備中的國電南瑞、平高電氣、特變電工,能源裝備中的江鉆股份,船舶設(shè)備中的振華港機(jī),通信設(shè)備中的中興通訊等。
題材驅(qū)動論者的個股偏好
天相投資從價(jià)值角度選擇行業(yè)和個股,但也有機(jī)構(gòu)從資金角度來看四季度的熱點(diǎn)。新疆證券認(rèn)為,此前主導(dǎo)股改熱點(diǎn)的資金主要是游資,而非投資基金、QFII等正規(guī)軍。那么,四季度游資將關(guān)注哪些重點(diǎn)板塊呢。他們認(rèn)為有兩類:一是非流通股比例高、A股流通盤較小、股改期間累計(jì)漲幅不大、股價(jià)較低的板塊,如裕豐股份、長春一東、創(chuàng)興科技、江蘇紡織、寧波熱電、欣龍控股、東風(fēng)科技等;二是非流通股比例較高的對價(jià)重股潛力板塊,如*S T金荔、*S T九化、S T天儀、*S T聯(lián)誼等。
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