“十一”過(guò)后意味著“金九”離去，北半球特別是中國(guó)即將步入季節(jié)性消費(fèi)淡季，盡管9月份制造業(yè)采購(gòu)經(jīng)理指數(shù)（PMI）顯示下游出現(xiàn)一定的補(bǔ)庫(kù)行為，但是10月份制造業(yè)和建筑業(yè)景氣面臨再度下行的風(fēng)險(xiǎn)，而基建項(xiàng)目在四季度大規(guī)模開工可能性較小，有色金屬需求將再度轉(zhuǎn)弱，價(jià)格面臨較大下行壓力。 

節(jié)后下游消費(fèi)趨淡 

按照工業(yè)制造業(yè)以及金屬下游終端消費(fèi)行業(yè)的特點(diǎn)，“十一”過(guò)后下游消費(fèi)趨淡，而企業(yè)也開始逐步減少采購(gòu)量并削減產(chǎn)成品庫(kù)存。 

首先，中游的金屬材料加工企業(yè)開工率將在10月份逐步下滑，由于加工企業(yè)在“金九”加大馬力開工，產(chǎn)成品庫(kù)存都出現(xiàn)大幅增加，下游消費(fèi)疲弱，難以消化不斷回升的銅材、鋁材、鍍鋅和鉛蓄電池的產(chǎn)出。金屬加工行業(yè)面臨去庫(kù)存的壓力。 

其次，庫(kù)存開始由降轉(zhuǎn)升，暗示下游需求再度趨淡。目前國(guó)內(nèi)銅包括社會(huì)庫(kù)存達(dá)到100多萬(wàn)噸，鋁錠國(guó)內(nèi)總庫(kù)存也超過(guò)140萬(wàn)噸，鋅庫(kù)存超過(guò)60萬(wàn)噸；鉛庫(kù)存最少，但是產(chǎn)量大幅回升，導(dǎo)致庫(kù)存止住下滑勢(shì)頭開始回升。 

最后，終端消費(fèi)行業(yè)四季度面臨再度放緩的風(fēng)險(xiǎn)。對(duì)于銅鋁而言，電力建設(shè)占消費(fèi)很大比重，然而觀察發(fā)現(xiàn)，1-8月份，全國(guó)電力工程建設(shè)完成投資較去年同期下降了0.45%，其中電源和電網(wǎng)工程建設(shè)分別較去年同期下降5.31%和5.09%。各地治堵等措施限制汽車出現(xiàn)大規(guī)?；嘏?。家電行業(yè)特別是空調(diào)和冰箱產(chǎn)量在8月份都出現(xiàn)不同程度的回落，目前家電行業(yè)對(duì)銅管、鋁合金和鍍鋅的訂單明顯萎縮。 

最重要的是軌道交通等基建項(xiàng)目，我們估計(jì)在海外新一輪寬松、國(guó)內(nèi)通脹觸底反彈之際，信貸不會(huì)大規(guī)模放松。盡管地方融資平臺(tái)再度放松和城投債發(fā)行增多，但是四季度不適合基建項(xiàng)目大規(guī)模開工，預(yù)計(jì)開工要推遲到明年一季度。 

經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)但會(huì)反復(fù) 

進(jìn)入四季度，主導(dǎo)資產(chǎn)價(jià)格的主要因素由貨幣政策引發(fā)的金融屬性轉(zhuǎn)向由經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇決定的商品屬性，焦點(diǎn)的切換暗示經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇疲弱將長(zhǎng)時(shí)間壓制有色金屬價(jià)格大幅攀升。而季節(jié)性淡季即將來(lái)臨，給金屬價(jià)格增添額外的下行壓力。 

10月份公布的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)顯示，歐美和中國(guó)經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)觸底企穩(wěn)的跡象，體現(xiàn)在中國(guó)、歐洲和美國(guó)制造業(yè)PMI在9月份同步反彈。然而，這并不意味著不會(huì)反復(fù)和經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇加快，全球經(jīng)濟(jì)依舊面臨較大下行風(fēng)險(xiǎn)，如歐洲債務(wù)危機(jī)、美國(guó)財(cái)政懸崖和中國(guó)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整等。 

具體來(lái)看，歐洲經(jīng)濟(jì)四季度還將繼續(xù)衰退，財(cái)政緊縮和債務(wù)危機(jī)交織，失業(yè)率高企，盡管制造業(yè)萎縮速度放緩，但是服務(wù)業(yè)還處于低迷，年內(nèi)復(fù)蘇無(wú)望。美國(guó)經(jīng)濟(jì)指標(biāo)看起來(lái)很美，然而分項(xiàng)指標(biāo)和結(jié)構(gòu)性問(wèn)題突出，在財(cái)政懸崖、美國(guó)學(xué)生貸款和汽車次級(jí)貸泡沫的三重風(fēng)險(xiǎn)籠罩下，經(jīng)濟(jì)再度陷入衰退的風(fēng)險(xiǎn)陡增。中國(guó)經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)曙光，下行風(fēng)險(xiǎn)依舊很大。 

歐美經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)猶存 

從9月上旬的議息會(huì)議可以看出，直接貨幣交易（OMT）在未來(lái)一段時(shí)間都將是歐洲央行唯一倚重的政策工具。而OMT計(jì)劃附帶苛刻的財(cái)政緊縮條件，西班牙和希臘等國(guó)可能達(dá)不到救援條件。 

美國(guó)財(cái)政懸崖對(duì)全球金融市場(chǎng)沖擊不可忽視。如果美國(guó)國(guó)會(huì)在12月底之前不采取有效措施防止財(cái)政懸崖問(wèn)題的發(fā)生，被削減的財(cái)政支出以及提高的稅收將達(dá)到6000億美元。美國(guó)家庭的平均聯(lián)邦稅率也將增加5%至24.3%。稅收的增加以及1000億美元的自動(dòng)削減開支將打擊美國(guó)家庭的消費(fèi)，并有可能在2013年將美國(guó)經(jīng)濟(jì)拖入另一個(gè)衰退期。