隨著中國經(jīng)濟增長正在從一個階段過渡到另一個新階段，即經(jīng)濟減速換擋期，人民幣匯率不再是“只升不貶”，中國銅進出口貿(mào)易格局可能會出現(xiàn)一些新的變化。由此，銅期貨投資策略也需要進行相應(yīng)的調(diào)整。

過去的三個季度，中國經(jīng)濟和人民幣匯率出現(xiàn)明顯的共振，然而這種共振在內(nèi)部匯改和外部因素如美聯(lián)儲加息預(yù)期、新興市場匯率同步貶值和資金外逃等壓力下有所放大，由此出現(xiàn)了“8·11”人民幣匯率急劇貶值的市場行為。從基本面來看，中國經(jīng)濟增速放緩，貨幣寬松導(dǎo)致的人民幣和美元利差縮減以及外匯占款下降帶來的人民幣基礎(chǔ)貨幣的收縮，都意味著人民幣匯率雙向波動幅度會不斷加大，且并不排除出現(xiàn)較長時間貶值的風(fēng)險。

回到銅期貨上面來，銅期貨價格變動和人民幣匯率走勢有很強的相關(guān)性。人民幣匯率波動會從貨幣購買力、通脹、經(jīng)濟增長、資本流動和貨幣政策等多方面產(chǎn)生影響，從而間接影響銅的進出口和消費。我們統(tǒng)計了自2005年至今銅進口盈虧平衡比價、實際比價和人民幣匯率的關(guān)系，發(fā)現(xiàn)銅進口盈虧平衡比價和實際比價都出現(xiàn)過長時間的下降，這其中很大的解釋因素就是人民幣在2005年啟動匯改之后持續(xù)升值。

然而，從2014年開始，人民幣開始出現(xiàn)貶值，銅進口盈虧平衡比價和實際比價開始拐頭向上，結(jié)束了近9年的下降趨勢。由此，銅進出口貿(mào)易在很大程度上受到人民幣匯率波動的影響。假如人民幣持續(xù)升值，一方面人民幣購買力會上升，銅進口需求會增加；另一方面人民幣升值可能帶來銅融資需求的攀升。另外，從通脹和資本流動角度考慮，人民幣升值意味著中國通脹平穩(wěn)，海外資金可能會回流中國，刺激更多的資金外溢，銅等強周期的資產(chǎn)投資需求和實際消費需求也會得到強化。反之，如果人民幣持續(xù)貶值，那么不僅會導(dǎo)致銅進口需求下降，銅的融資需求和實際消費需求也將受到抑制。

在“8·11”匯率改革時，政府似乎沒有充分預(yù)料到市場的解讀偏差和巨大反應(yīng)，對此看起來也缺乏預(yù)案，產(chǎn)生了一些影響。但是隨后政府對內(nèi)外市場進行了持續(xù)和強有力的干預(yù)，向市場發(fā)送了明晰和強烈的政策信號，并大幅改善了和市場的溝通，在這些措施的作用下，10月外匯市場差不多已經(jīng)恢復(fù)到正常狀態(tài)。

然而，這是否意味著人民幣貶值趨勢已經(jīng)終結(jié)了呢？我們認為，雖然目前尚不能判斷長期是否出現(xiàn)貶值趨勢，但是中短期還是有幾個因素可能觸發(fā)人民幣匯率階段性貶值。一是美聯(lián)儲加息引發(fā)的資金外流的風(fēng)險可能會卷土重來，從貨幣正?；徒?jīng)濟相對增長角度看，美聯(lián)儲貨幣正?；遣豢赡娴内厔?；二是中國可能面臨新一輪的泡沫，這個泡沫正在債券市場上演，信用利差出現(xiàn)倒掛極不正常；三是中國貨幣寬松導(dǎo)致人民幣和美元利差縮減，在套息交易不斷平倉的情況下，人民幣也面臨貶值的風(fēng)險。

既然人民幣匯率波動可能加大，并不再是“只升值不貶值”，那么銅期貨投資策略需要和人民幣升值時候的策略進行調(diào)整。一方面，如果人民幣貶值那么做多銅進口比價，根據(jù)實際情況做反向套利，買滬銅拋COMEX銅；另一方面如果做正向套利，需要做空人民幣期貨來對沖匯率風(fēng)險，這其中芝商所銅期貨和離岸人民幣期貨可以構(gòu)建投資組合，節(jié)約資金成本。