曾幾何時(shí)，市場(chǎng)關(guān)于人民幣升值的預(yù)期是帶動(dòng)融資銅興起的關(guān)鍵因素，無(wú)論在程序、融資限制還是融資成本方面，融資銅相對(duì)于傳統(tǒng)的銀行信貸都存在一定的優(yōu)勢(shì)。

但人民幣短期內(nèi)走弱的趨勢(shì)、國(guó)內(nèi)信貸收緊以及銀行對(duì)于傳統(tǒng)行業(yè)更加謹(jǐn)慎等多重因素的作用下，信貸成本高企，這令銅融資面臨的風(fēng)險(xiǎn)逐漸加大。

瑞銀證券最新研究報(bào)告指出，3月份以來(lái)，人民幣的持續(xù)貶值和國(guó)內(nèi)資金價(jià)格的下行，都顯著提升了融資銅的成本，這很可能導(dǎo)致融資銅庫(kù)存逐步流出。

銅進(jìn)口虧損已接近每噸4000元

中國(guó)是全球最大的銅消費(fèi)國(guó)，在實(shí)體經(jīng)濟(jì)增速放緩的背景下，銅進(jìn)口量仍在大量增加，盡管監(jiān)管層此前已經(jīng)出臺(tái)政策限制銅融資活動(dòng)，但銅融資的熱度并未降溫。

海關(guān)總署數(shù)據(jù)顯示，今年1~2月，我國(guó)進(jìn)口未鍛造銅及銅材91.5萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng)41.2%，進(jìn)口均價(jià)為每噸4.6萬(wàn)元，下跌10.7%。與此同時(shí)，銅產(chǎn)量也在大幅增加，據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)，2014年1~2月精煉銅產(chǎn)量同比上升6.57%，至110萬(wàn)噸。

據(jù)國(guó)際銅研究組織研究，銅是中國(guó)重要的影子利率套利工具，中國(guó)企業(yè)進(jìn)口銅并非為滿足實(shí)體經(jīng)濟(jì)需求，而是為了融資套利。

去年第四季度，人民幣兌美元匯率加速升值，曾一度接近進(jìn)入“5”時(shí)代，導(dǎo)致國(guó)內(nèi)融資銅需求強(qiáng)勁復(fù)蘇。瑞銀證券數(shù)據(jù)顯示，上海保稅區(qū)庫(kù)存2013年第四季度以來(lái)出現(xiàn)了明顯上升，目前已經(jīng)達(dá)到70萬(wàn)噸左右的高位，成為了堆積大量進(jìn)口精煉銅的“影子倉(cāng)庫(kù)”。

而2月以來(lái)，特別是進(jìn)入3月份之后，人民幣兌美元出現(xiàn)了顯著的貶值，幅度接近3%，導(dǎo)致融資銅面臨的風(fēng)險(xiǎn)不斷增大，也增加了銅貿(mào)易商拋售融資銅的可能性。目前，保稅區(qū)庫(kù)存重新面臨流出的壓力，融資銅流出將給中國(guó)銅市場(chǎng)供給端帶來(lái)持續(xù)的壓力。

據(jù)《第一財(cái)經(jīng)日?qǐng)?bào)》此前報(bào)道，近期倫敦銅的跌幅領(lǐng)先于其他倫敦金屬交易所產(chǎn)品是因?yàn)殂~在中國(guó)出口套利中所扮演的角色。但央行[微博]在今年2月打破了人民幣單邊升值的預(yù)期，人民幣自2月中下旬起開(kāi)始連續(xù)下跌，這對(duì)賭人民幣升值預(yù)期的融資銅而言絕對(duì)是利空消息。

瑞銀證券統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，受人民幣不斷貶值、進(jìn)口升水居高不下影響，目前進(jìn)口銅負(fù)價(jià)差不斷拉大，截至3月14日，進(jìn)口虧損已達(dá)到3921元/噸。若未來(lái)人民幣持續(xù)貶值，融資銅需求或?qū)⑹艿綁褐?，貿(mào)易商很可能迫于資金壓力拋售銅庫(kù)存，庫(kù)存的大幅外流或?qū)⒃诙唐趦?nèi)對(duì)銅價(jià)(45340, 190.00, 0.42%)形成壓制。

據(jù)瑞銀測(cè)算，在目前倫敦金屬交易所/上海期貨交易所(LME/SHFE)現(xiàn)貨價(jià)格的基礎(chǔ)上，假設(shè)運(yùn)費(fèi)及稅費(fèi)等不變，在人民幣貶值5%的情況下，負(fù)價(jià)差將擴(kuò)張至-6327元/噸；而在人民幣升值5%的情況下，負(fù)價(jià)差將縮窄61.4%至-1514元/噸。

國(guó)內(nèi)銅需求并不旺盛

我國(guó)精煉銅產(chǎn)量和進(jìn)口量的增加并不意味著國(guó)內(nèi)實(shí)體經(jīng)濟(jì)對(duì)銅的需求在強(qiáng)勁增長(zhǎng)。

業(yè)內(nèi)人士分析指出，在國(guó)內(nèi)銅消費(fèi)結(jié)構(gòu)中，需求主要來(lái)自于家電、電力電網(wǎng)以及房地產(chǎn)行業(yè)，雖然保稅區(qū)銅庫(kù)存維持在高位，但國(guó)內(nèi)實(shí)體消費(fèi)需求并不支持如此大的進(jìn)口量。

瑞銀證券分析師林浩祥對(duì)《第一財(cái)經(jīng)日?qǐng)?bào)》記者表示，3月中上旬中國(guó)線纜開(kāi)工率較往年同期低迷，預(yù)計(jì)3月產(chǎn)量達(dá)不到上年同期水平，反映出現(xiàn)階段需求并不強(qiáng)勁；空調(diào)行業(yè)庫(kù)存已經(jīng)持續(xù)走高，銷(xiāo)量增速回落；同時(shí)，1~2月份房地產(chǎn)數(shù)據(jù)表現(xiàn)欠佳，新開(kāi)工面積同比大幅下滑。

據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)，1~2月份，商品房銷(xiāo)售面積10466萬(wàn)平方米，同比下降0.1%；反映了未來(lái)房屋供給量的房屋新開(kāi)工面積16693萬(wàn)平方米，下降27.4%，其中，住宅新開(kāi)工面積12279萬(wàn)平方米，下降29.6%。

林浩祥還認(rèn)為：“如果從需求傳導(dǎo)的角度看，房地產(chǎn)行業(yè)新開(kāi)工和銷(xiāo)售面積的下滑，未來(lái)3~6個(gè)月中應(yīng)影響家電行業(yè)銷(xiāo)售。因此，在強(qiáng)勁的進(jìn)口貿(mào)易數(shù)據(jù)和庫(kù)存下降的背景下，中國(guó)下游需求并不旺盛，導(dǎo)致這一矛盾現(xiàn)象的原因，很大程度仍然是貿(mào)易融資行為所致。”

“由于此前外管局的監(jiān)管新規(guī)，導(dǎo)致融資銅重復(fù)抵押越來(lái)越有難度，抵押次數(shù)也不得不減少，貿(mào)易商若要獲得此前同等數(shù)量的資金，就需要更多的銅作為抵押，這很可能是銅進(jìn)口規(guī)模始終未見(jiàn)減少的原因所在?！比A東一銀行信貸部一名不愿透露姓名的人士這樣告訴記者。

據(jù)高盛集團(tuán)估計(jì)，2010年以來(lái)，通過(guò)商品貿(mào)易融資活動(dòng)流入中國(guó)的熱錢(qián)約810億~1600億美元，占了中國(guó)外匯短期(少于1年)借款的約31%。在這些交易中，黃金、銅和鐵礦石是三種主要的融資商品。

高盛預(yù)計(jì)，中國(guó)的大宗商品貿(mào)易融資將在中期逐步消失(未來(lái)12~24個(gè)月)，這主要受到外匯對(duì)沖成本上升的驅(qū)動(dòng)，對(duì)沖成本會(huì)緩慢侵蝕貿(mào)易融資的利潤(rùn)空間，并最終扼殺利差的套利空間。