1月底，國(guó)際銅市震蕩筑底后反彈，其中文華滬銅指數(shù)從最低38890，上周五夜盤觸及了43540，漲幅接近了12%，而LME銅也站穩(wěn)了6000美元大關(guān)。但我們判斷由于諸多因素共振，中期銅價(jià)上漲空間有限，經(jīng)歷本輪反彈后，逢高沽空將再次成為首選。

【美元短期調(diào)整 中期強(qiáng)勢(shì)難改】

今年2月底，美元指數(shù)結(jié)束調(diào)整，再度進(jìn)入了強(qiáng)勢(shì)上漲。其中3月初公布的美元非農(nóng)數(shù)據(jù)大幅好于預(yù)期，增添了市場(chǎng)關(guān)于美國(guó)將在6月份啟動(dòng)加息的預(yù)期，美元指數(shù)進(jìn)入了加速上漲。3月中旬美元指數(shù)一度突破100整數(shù)關(guān)，創(chuàng)近8年新高。但上周美聯(lián)儲(chǔ)會(huì)議中，雖然如市場(chǎng)預(yù)期刪除了“保持耐心”的措辭，但會(huì)后耶倫講話偏于“鴿派”，包括對(duì)強(qiáng)勢(shì)美元的警告以及下調(diào)了美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)預(yù)期，美元出現(xiàn)了大幅下跌。而CFTC數(shù)據(jù)顯示，從去年6月以來(lái)，非商業(yè)凈多持續(xù)增加，截止3月17日為79726手，僅比前一周的81270手略有下滑，但仍處于歷史第二峰值。過于龐大的多頭部位，預(yù)示未來(lái)調(diào)整壓力較大。而技術(shù)位也顯示，從2001年6月的121.02至08年3月的70.698，其0.618反彈位于100-101，該區(qū)域面臨較強(qiáng)阻力。 近期美元指數(shù)從強(qiáng)勢(shì)上漲轉(zhuǎn)入震蕩調(diào)整，金融屬性強(qiáng)的商品，諸如銅等將受到一定的提振。

但美元短期調(diào)整，中期強(qiáng)勢(shì)的格局較難改變。目前全球主要經(jīng)濟(jì)體中 ，美國(guó)一枝獨(dú)秀，且今年美國(guó)加息的概率依然偏大，而歐元區(qū)和日本貨幣寬松加碼，也加強(qiáng)了市場(chǎng)對(duì)于美元的追捧。美元在近期加速上漲后有調(diào)整的需求，但這并不意味著趨勢(shì)將逆轉(zhuǎn)，未來(lái)美元上漲仍是大概率事件。在美元強(qiáng)勢(shì)背景下，金融屬性偏強(qiáng)的商品上漲不易，反彈均是沽空良機(jī)，銅作為有色中金融屬性最強(qiáng)的商品，未來(lái)將受到美元強(qiáng)勢(shì)的影響，上漲艱難。

【經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型VS寬松】

從去年11月以來(lái)，我國(guó)經(jīng)歷了兩次降息、一次降準(zhǔn)， 已經(jīng)進(jìn)入了降息周期。上周央行推出了5000億元的MLF，為市場(chǎng)注入了流通性， 且向市場(chǎng)發(fā)出了將繼續(xù)降準(zhǔn)、降息的信號(hào)。而財(cái)政政策方面，今年財(cái)政赤字規(guī)模擴(kuò)大至2.3%，加上去年的財(cái)政支出結(jié)余，今年實(shí)際財(cái)政赤字將達(dá)到2.7%，改變了去年下半年財(cái)政支出偏緊的局面。

以上偏于寬松的政策，利于工業(yè)品價(jià)格有所回暖，但這并不意味著趨勢(shì)向上反轉(zhuǎn)。由于目前實(shí)體經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇依然偏慢，雖然無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率偏于下行，但資金在逐利驅(qū)動(dòng)，避實(shí)入虛的現(xiàn)象明顯。去年11月以來(lái)，降息催升了股市回暖，在財(cái)富效應(yīng)帶動(dòng)下，紛紛入市，但實(shí)體經(jīng)濟(jì)并未等到多大的提振，工業(yè)品包括銅價(jià)真正回暖，尚需時(shí)日。

【經(jīng)濟(jì)啟穩(wěn)有望 但回升艱難】

2月份官方制造業(yè)采購(gòu)PMI雖然仍處50以下，但出現(xiàn)了小幅反彈。其中新訂單、新出口訂單回落 ，而產(chǎn)成品指數(shù)跌至47，創(chuàng)2014年2月以來(lái)新低。而大中小型PMI分項(xiàng)數(shù)據(jù)顯示，小型企業(yè)從1月的46.4，大幅回升至48.1。匯豐PMI數(shù)據(jù)顯示50.7，大幅好于預(yù)期的50.1，各分項(xiàng)指數(shù)均出現(xiàn)明顯回升。這些數(shù)據(jù)的獲得，是在國(guó)內(nèi)2月經(jīng)歷春節(jié)長(zhǎng)假后獲得的，其數(shù)據(jù)的有效性更強(qiáng)。

但經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)有望，并不意味著經(jīng)濟(jì)就此回升，更能反應(yīng)實(shí)體經(jīng)濟(jì)運(yùn)行情況的發(fā)電量、用電量數(shù)據(jù)以及規(guī)模以上工業(yè)增加值和利潤(rùn)率指標(biāo)均繼續(xù)下行，顯示雖然經(jīng)濟(jì)在寬松政策的支撐下有回穩(wěn)有望，但內(nèi)生增長(zhǎng)動(dòng)能依然偏弱。所以從目前國(guó)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行情況分析，即使銅價(jià)今年已經(jīng)探明了底部，但希望銅價(jià)就此大幅向上，難度依然偏大。

【供應(yīng)增加抵消需求尚可】

從去年以來(lái)，預(yù)期美元升值以及南美經(jīng)濟(jì)偏弱，致使拉美貨幣兌美元持續(xù)貶值，這包括智利比索。貨幣貶值利于智利出口，數(shù)據(jù)顯示，智利1月銅出口較上年同期增加10.4%，因Codelco和Escondida公司銅發(fā)貨量增加，抵消了Collahuasi銅礦的減少。而產(chǎn)量方面，智利政府周五稱，因一個(gè)項(xiàng)目產(chǎn)量大增且另一項(xiàng)目礦石等級(jí)改善智利1月銅產(chǎn)量同比增加13.2%。

由于受加工費(fèi)提高的提振，國(guó)內(nèi)大型銅冶煉企業(yè)的生產(chǎn)積極性偏高。去年12月數(shù)據(jù)顯示，國(guó)內(nèi)月度產(chǎn)量首度突破80萬(wàn)噸達(dá)到83.26萬(wàn)噸，全年產(chǎn)量達(dá)到795.86萬(wàn)噸，同比增加13.72%，而今年1-2月產(chǎn)量119.74萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng)15.82%，高于2014年同期水平。

雖然國(guó)內(nèi)從去年10月以來(lái)，月度進(jìn)口銅有所恢復(fù)，連續(xù)4個(gè)月保持在30萬(wàn)噸以上，但鑒于國(guó)內(nèi)產(chǎn)量和庫(kù)存增加，且社會(huì)融資銅的需求也有所減弱，2015年國(guó)內(nèi)銅進(jìn)口量將低位運(yùn)行，目前國(guó)內(nèi)進(jìn)口溢價(jià)也處于低位運(yùn)行狀態(tài)。

國(guó)內(nèi)需求端，銅材產(chǎn)量繼續(xù)保持高位運(yùn)行，顯示國(guó)內(nèi)基建項(xiàng)目集中上馬以及汽車產(chǎn)銷兩旺基本抵消了房地產(chǎn)景氣度下滑對(duì)銅消費(fèi)的不利影響，但鑒于供給端增速快于需求增速，我們判斷銅價(jià)難以出現(xiàn)大幅上漲空間。

從去年三季度以來(lái)，LME庫(kù)存見底回升，截止今年3月20日，總量已經(jīng)超過34萬(wàn)噸，較低點(diǎn)已經(jīng)上升超過一倍，庫(kù)存拐點(diǎn)已至。而國(guó)內(nèi)上期所庫(kù)存也從去年不足8萬(wàn)噸，上升至24萬(wàn)噸左右，現(xiàn)貨升水疲弱.

綜合以上分析，我們判斷雖然近期銅價(jià)反彈，但向上空間已經(jīng)狹窄，逢高沽空仍是首先。以主力6月合約為例，可在44000-44500附近，擇機(jī)沽空，止損位站穩(wěn)44800-46000，向下看41000-42000，盈虧比2比1。